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        東興養基場

        ?才智方 穩財民?

        債市筆記 | 美債收益率的上行,對于國內利率有領先性嗎?

        日期:2022-01-10

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        東興基金微固收

        上周美聯儲公布的會議紀要整體傳遞了兩點偏鷹的信號,一是關于加息的進程,比最初市場所預期的美聯儲加息時點來的更早;二是關于縮表,美聯儲收緊貨幣政策的三個階段分別是縮減QE規模、加息和縮表。
        本次紀要中顯示,與會者認為在開始加息后,相對較短的時間開啟縮表可能是更合適的。該發言引起市場對于美聯儲收緊流動性的預期愈發強烈,十年期美債收益率在近期也快速上行至1.8%以上。

        中美利差或者是中美貨幣政策的方向對于國內市場來說,是一個比較特殊的變量,特殊之處就在于市場對于美聯儲的關注從未消退過,而同時國內市場與海外市場實際上卻又一直沒有形成一個穩定聯動的節奏。

        盡管市場經常出現對于美聯儲政策收緊的擔心,但其實投資者對于在美聯儲加息周期做多國內債券這件事也并不陌生,比如在2018年,美債收益率上行與美聯儲加息并存,而國內市場利率下行幅度超過了150BP。

        我們認為,美聯儲的政策方向僅是在國內同樣出現邊際收緊的信號時起到對悲觀預期強化的效果。而如果國內有明確的寬松方向,美聯儲的收緊就很難扭轉利率的趨勢。
        圖1. 2018年美聯儲加息和國內債券利率的下行
        數據來源:Wind
        中美兩國的利率雖然在大方向上能夠看到走勢有一些同向的階段,但整體并不具備一個穩定的領先或者滯后的關系。中美利差的波動區間也過大,低位僅有20BP,而利差的高位能達到200BP以上。不過如果對比美元指數與國內長端利率,則能夠發現二者的聯系要遠比利率更加確定。
        圖2. 美元指數和長端利率保持穩定的關系
        數據來源:Wind
        美元指數與國內的長端利率持續保持反向的關系,比如2014年聯儲Taper開啟后,國內利率市場持續下行。當時的全球背景是世界各經濟體分化明顯,發達經濟體走勢不一,不少新興經濟體也遭受較大的挑戰,國內經濟也進入了新一輪的下行。

        從歷史數據看,我們能夠觀察到中國市場的長端利率與美元指數具備非常穩定的關系,美元指數向上時往往對應全球經濟基本面風險較大,而美元指數如果下行通常對應全球經濟復蘇向好。比如2017年我們看到盡管美聯儲位于加息周期中,但由于全球整體經濟復蘇的趨勢向好,歐日中國等經濟體經濟均明顯向上,全球風險偏好抬升,美元指數在加息周期中依然是持續回落。

        因此,從國內債券市場的角度,對于美聯儲的政策并不必過度在意,也不必擔憂美債收益率是否會破“2”,而是應該把更多關注點放在Taper落地后全球經濟的邊際變化之上。如果說美聯儲的收緊動作加劇了全球經濟的分化和部分新興市場國家的壓力,那么對于國內利率市場可能反而是一個偏正面的因素。


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